編者按：以太坊或在迎來(lái)自己的主權(quán)敘事時(shí)刻。Bitmine 在短短一個(gè)月內(nèi)購(gòu)入 83 萬(wàn)枚 ETH，直指全球總供應(yīng)量的 1%。在大多數(shù)機(jī)構(gòu)還在觀(guān)望時(shí)，它已經(jīng)成為全球最大 ETH 財(cái)庫(kù)公司，背后不僅是對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的押注，更是對(duì)金融基礎(chǔ)設(shè)施未來(lái)的戰(zhàn)略卡位。

本次訪(fǎng)談對(duì)話(huà) Bitmine 董事會(huì)主席 Tom Lee，深度剖析 Bitmine 的宏大愿景與精細(xì)執(zhí)行，探討以太坊在金融化、合規(guī)質(zhì)押及 AI 時(shí)代中的關(guān)鍵角色。這不僅是一場(chǎng)數(shù)字資產(chǎn)配置的洞察，更是對(duì)新一輪機(jī)構(gòu)周期與金融生態(tài)變革的前瞻解讀。

以下為對(duì)話(huà)內(nèi)容，由 ChainCatcher 編譯整理。

Tom Lee：確實(shí)節(jié)奏很快，從 6 月 30 日宣布，到 7 月 8 日完成，我們?cè)?27 天內(nèi)迅速收購(gòu)了大額 ETH。MicroStrategy 已經(jīng)驗(yàn)證了國(guó)庫(kù)策略的成功路徑，其股價(jià)從 2020 年 8 月的 13 美元飆升至當(dāng)前水平，實(shí)現(xiàn)了 30 倍增長(zhǎng)；比特幣從 1.1 萬(wàn)美元上漲至 12 萬(wàn)美元，光資產(chǎn)升值就帶來(lái) 20 倍收益。

我認(rèn)為，以太坊是未來(lái)十年的重大宏觀(guān)交易，我們希望在 ETH 價(jià)格仍在 3500 美元左右時(shí)盡可能多地持有，去迎接類(lèi)似比特幣過(guò)去五年那樣的爆發(fā)性增長(zhǎng)。

Tom Lee：也許是英雄所見(jiàn)略同。Sharpling 是最早宣布國(guó)庫(kù)策略的公司，早在 5 月就公開(kāi)了計(jì)劃，我們稍微晚一些。

以太坊適合做國(guó)庫(kù)資產(chǎn)有幾點(diǎn)原因：

· 首先，如果你看好 ETH 的長(zhǎng)期價(jià)值，國(guó)庫(kù)策略比 ETF 更具吸引力，因?yàn)槟憧梢猿掷m(xù)買(mǎi)入并長(zhǎng)期持有。

· 其次，以太坊基于權(quán)益證明（PoS），可通過(guò)質(zhì)押獲得 3% 以上的原生收益，本質(zhì)上讓這些公司像基礎(chǔ)設(shè)施運(yùn)營(yíng)商一樣擁有穩(wěn)定收入來(lái)源。

· 最后，稀缺性才是關(guān)鍵。Bitmine 的目標(biāo)是持有 ETH 總供應(yīng)量的 5%。我們有一張非常干凈的資產(chǎn)負(fù)債表，股票日成交量達(dá)到 16 億美元，是美國(guó)股市第 42 大流動(dòng)性股票，與 Uber 相當(dāng)。而我們市值只有 40 億美元，遠(yuǎn)低于 Uber 的 1840 億。

Tom Lee：MicroStrategy 設(shè)定的目標(biāo)是持有 100 萬(wàn)枚比特幣，約占供應(yīng)量的 5%，這可以看作是一種主權(quán)看漲期權(quán)（sovereign call option），在戰(zhàn)略層面對(duì)生態(tài)系統(tǒng)意義重大。如果美國(guó)政府想建立比特幣儲(chǔ)備，直接市場(chǎng)采購(gòu)將推高價(jià)格，甚至可能把比特幣推到 100 萬(wàn)美元。而持有大量 BTC 的 MicroStrategy 成為了一個(gè)更容易的收購(gòu)對(duì)象。

對(duì) ETH 來(lái)說(shuō)也是類(lèi)似邏輯。Bitmine 目前每天凈增 0.8 到 1 萬(wàn)枚 ETH，增持速度是 MicroStrategy 的 12 倍。如果維持當(dāng)前節(jié)奏，1-2 年內(nèi)我們有望達(dá)到 5% 的目標(biāo)。

我們的操作完全在美國(guó)境內(nèi)、嚴(yán)格遵守美國(guó)法律和監(jiān)管框架。以太坊是當(dāng)前最具合規(guī)性的區(qū)塊鏈，符合華爾街和政府對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施的要求。隨著資產(chǎn)代幣化興起，ETH 的金融化程度會(huì)不斷提升，就像游戲玩家會(huì)買(mǎi)英偉達(dá)股票，未來(lái)華爾街也必須持有 ETH，并確保其質(zhì)押合規(guī)。

Tom Lee：這不是沒(méi)有可能，但我們并不是單純?yōu)榱诉@種主權(quán)期權(quán)去建倉(cāng)。

設(shè)想未來(lái)，美國(guó)通過(guò)某項(xiàng)立法（比如假設(shè)的《Genius Act》）推動(dòng)金融系統(tǒng)上鏈，而以太坊將成為最重要的合規(guī)底層鏈，不僅支撐美國(guó)，也可能被其他國(guó)家采用。在這樣的背景下，美國(guó)自然希望在以太坊上擁有一定的主導(dǎo)權(quán)。

此外，AI 和資產(chǎn)代幣化對(duì)底層鏈安全性的要求極高。Bitmine 擁有干凈的資產(chǎn)負(fù)債表、合規(guī)的運(yùn)營(yíng)模式，將在質(zhì)押等領(lǐng)域發(fā)揮關(guān)鍵作用。我們即將公布質(zhì)押方案，并將嚴(yán)格遵循美國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則（GAAP）和所有監(jiān)管要求。

ETH 國(guó)庫(kù)公司不僅是資產(chǎn)持有者，更是新金融基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)者，未來(lái)還會(huì)帶來(lái)質(zhì)押收入及其他商業(yè)模式。

Tom Lee：短期內(nèi)，ETH 價(jià)格受多種因素影響，比如清算結(jié)構(gòu)、交易對(duì)沖，甚至有人仍認(rèn)為以太坊是死鏈并做空。類(lèi)似的情況也曾出現(xiàn)在 2017 年的比特幣上，當(dāng)時(shí)價(jià)格在 1000 美元徘徊，隨后迎來(lái)大漲。我認(rèn)為 ETH 現(xiàn)在正處于類(lèi)似階段，華爾街剛剛開(kāi)始真正關(guān)注它。從長(zhǎng)期來(lái)看，ETH 的公允價(jià)值遠(yuǎn)高于當(dāng)前水平。

Tom Lee：我非?？春帽忍貛?，認(rèn)為它有潛力漲到 100 萬(wàn)甚至 150 萬(wàn)美元。但兩者定位不同：比特幣是數(shù)字黃金，側(cè)重價(jià)值存儲(chǔ)；以太坊則是金融與 AI 的基礎(chǔ)鏈，更具平臺(tái)屬性。

對(duì)于很多美國(guó)機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，ETH ETF 可能不符合基金投資參數(shù)，而國(guó)庫(kù)公司提供了一個(gè)合規(guī)、高效的替代方式。像 Cathie Wood 和 Bill Miller 等知名機(jī)構(gòu)支持 Bitmine，正是因?yàn)樗屗麄兡苤苯訁⑴c ETH 的宏觀(guān)機(jī)會(huì)。

此外，以太坊的 DeFi 生態(tài)為國(guó)庫(kù)策略帶來(lái)更多工具，比如通過(guò)質(zhì)押或鏈上收益策略進(jìn)一步增加持倉(cāng)，這是比特幣暫時(shí)無(wú)法實(shí)現(xiàn)的。

Tom Lee：MNAV 溢價(jià)主要來(lái)自三方面：收益、增長(zhǎng)速度和流動(dòng)性。

以 Bitmine 為例，假設(shè)我們被市場(chǎng)視為 ETF，對(duì)應(yīng)估值為 1 倍 NAV。但我們通過(guò)質(zhì)押 ETH 獲得年化 3% 收益，相當(dāng)于凈利潤(rùn)，按 20 倍市盈率計(jì)算，這本身就帶來(lái) 0.6 倍的估值提升，合計(jì)達(dá) 1.6 倍 NAV。

其次是速度溢價(jià)。我們從每股 4 美元的 ETH 增長(zhǎng)到 23 美元，遠(yuǎn)超 MicroStrategy 的增長(zhǎng)節(jié)奏。MicroStrategy 每天增持價(jià)值約 0.16 美元的比特幣，獲得 0.6 倍 NAV 溢價(jià)；而我們每天增持 0.8-1 美元，速度快了近 12 倍，理論上應(yīng)有更高溢價(jià)。

再者是流動(dòng)性。我們股票日交易量達(dá) 16 億美元，僅次于 MicroStrategy，這種高流動(dòng)性也自然帶來(lái)估值溢價(jià)。

Tom Lee：高流動(dòng)性支持高速度。我們的團(tuán)隊(duì)和投資者背景是關(guān)鍵：Mosaics（宏觀(guān)對(duì)沖基金）領(lǐng)投，吸引了 Founders Fund、Stan Druckenmiller 等頂級(jí)機(jī)構(gòu)。同時(shí)，我自 2017 年起長(zhǎng)期公開(kāi)支持加密行業(yè)，也增強(qiáng)了市場(chǎng)對(duì)我們?cè)妇暗男判摹?/p>

2017 年，比特幣從零售資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)闄C(jī)構(gòu)資產(chǎn)；2025 年，以太坊正經(jīng)歷類(lèi)似時(shí)刻。

Tom Lee：2017 年我們?cè)?Fundstrat 的研究發(fā)現(xiàn)，比特幣價(jià)格從 100 美元漲到 1000 美元，主要由錢(qián)包數(shù)量和活躍度驅(qū)動(dòng)，體現(xiàn)出強(qiáng)烈的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)。那時(shí)機(jī)構(gòu)幾乎沒(méi)有參與，我們被質(zhì)疑、甚至失去客戶(hù)，但最終比特幣漲到了 12 萬(wàn)美元。

今天的以太坊處境類(lèi)似：很多華爾街人士仍心存疑慮，懷疑它是否是主鏈。但現(xiàn)實(shí)是，以太坊已連續(xù) 10 年零宕機(jī)，鏈上活動(dòng)創(chuàng)歷史新高，Circle 的 IPO、Coinbase 和 Robinhood 的 Layer 2 解決方案也都建立在以太坊上。

華爾街開(kāi)始意識(shí)到，以太坊正成為金融化和代幣化的核心基礎(chǔ)設(shè)施。

Tom Lee：短期來(lái)看，ETH 至少應(yīng)重返去年 12 月的 4000 美元。按當(dāng)時(shí) ETH/BTC 比率 0.05 計(jì)算，照當(dāng)前比特幣價(jià)格，ETH 應(yīng)在 6000 美元左右。如果考慮其他國(guó)庫(kù)公司持續(xù)買(mǎi)入、以及美聯(lián)儲(chǔ)可能降息等宏觀(guān)因素，年底 ETH 有機(jī)會(huì)觸及 7000 到 1.5 萬(wàn)美元區(qū)間。

長(zhǎng)期而言，比特幣曾實(shí)現(xiàn)百倍增長(zhǎng)。ETH 作為金融化和 AI 時(shí)代的核心資產(chǎn)，未來(lái)空間甚至可能更大，并有機(jī)會(huì)反超比特幣。

Tom Lee：很難用電子表格精確預(yù)測(cè) ETH 的合理價(jià)格，就像你無(wú)法準(zhǔn)確預(yù)測(cè)比特幣或標(biāo)普 500 的長(zhǎng)期走勢(shì)一樣。市場(chǎng)定價(jià)更多反映的是對(duì)未來(lái) 5 到 10 年的預(yù)期，而不是當(dāng)下的交易數(shù)據(jù)。

ETH 當(dāng)前被嚴(yán)重低估。用數(shù)字黃金類(lèi)比比特幣、數(shù)字石油類(lèi)比以太坊雖然有參考價(jià)值，但不能拘泥于這些模型。

Tom Lee：泡沫的前提是市場(chǎng)一致看多，而目前不論是 ETH 還是比特幣，主流情緒仍偏謹(jǐn)慎甚至悲觀(guān)。國(guó)庫(kù)公司只要不濫用杠桿，特別是像 MicroStrategy 那樣采用合規(guī)債務(wù)結(jié)構(gòu)，就不會(huì)帶來(lái)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

當(dāng)前階段，市場(chǎng)更像是過(guò)度懷疑，而非過(guò)度樂(lè)觀(guān)，這正是價(jià)格上漲的土壤。

Tom Lee：我擔(dān)心機(jī)構(gòu)的政治化，特別是美聯(lián)儲(chǔ)和勞工統(tǒng)計(jì)局（BLS）的獨(dú)立性受到質(zhì)疑。不過(guò)整體經(jīng)濟(jì)其實(shí)很強(qiáng)勁，盡管很多機(jī)構(gòu)客戶(hù)誤以為我們正處于衰退。

過(guò)去 30 年，沒(méi)人能準(zhǔn)確預(yù)測(cè)衰退?，F(xiàn)在企業(yè)普遍保持謹(jǐn)慎，ISM 指數(shù)已連續(xù) 29 個(gè)月低于 50，類(lèi)似關(guān)稅沖擊重置了市場(chǎng)信心，有助于抑制過(guò)熱。我認(rèn)為我們?nèi)蕴幱诮?jīng)濟(jì)周期的中段，甚至偏早期。

Tom Lee：他們太依賴(lài)電子表格，專(zhuān)注于 Gas 費(fèi)、穩(wěn)定幣交易量這些細(xì)節(jié)，結(jié)果陷入分析癱瘓。

真正的問(wèn)題不是模型怎么說(shuō)，而是戰(zhàn)略視角缺失。以太坊作為合規(guī)區(qū)塊鏈的價(jià)值正日益重要，就像當(dāng)年被低估的標(biāo)普 500 一樣。它將成為金融化和 AI 時(shí)代的基礎(chǔ)設(shè)施，而當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格遠(yuǎn)低于其真實(shí)潛力。